四、政策傳導效率評價
宏觀政策的最終調控效果不僅受到力度的影響，還受到政策傳導效率的影響。有鑒於此，本報告對2021年宏觀政策的傳導效率進行了評價。
宏觀政策傳導效率整體有所改善，但仍有提升空間。2021年以來，宏觀政策效率指數持續回升，三季度末已經恢復至48.6，可見疫情之後宏觀政策傳導效率正在不斷改善。但是，與疫情之前2019年51.0的水平相比，宏觀政策效率指數仍然偏低，表明宏觀政策傳導效率有待進一步提升。
貨幣政策方面，政策傳導效率有所改進，表現為流向房地產等領域的新增信貸顯著減少，流向工業和服務業等實體經濟領域的新增信貸顯著增加。2021年三季度末，流向房地產的新增貸款占比降至18.1%，比2016年至2019年的均值下降了20個百分點之多，流向工業和服務業的新增貸款占比則升至40%，比2016年至2019年的均值上升了近20個百分點。不過，企業投資增速和居民消費增速與貸款增速相比仍然相對較低，因此貨幣政策對投資和消費的帶動作用有待改善。
財政政策方面，政策傳導效率有所提高，對民間投資的帶動效果有所改善。截至三季度末，民間投資占全國固定資產投資的比重為57.2%，比2020年末高出1.5個百分點。但是，財政資金對基建投資的帶動作用有所減弱。前三季度，基建投資累計同比增速只有0.8%，比2020年疫情期間低0.1個百分點，與全社會固定資產投資增速的差距也擴大到3.2個百分點，財政資金對基建投資的帶動作用減弱。
貨幣政策和財政政策對消費和投資的帶動作用不理想主要是由經濟結構失衡等問題所致。長期存在的供給結構失衡、收入分配結構失衡、社會保障體系不完善等結構性因素使得企業投資和居民消費面臨不小障礙。疫情衝擊下的風險和不確定性因素增加，進一步削弱了企業投資和居民消費的動機。這些因素的存在導致貨幣政策和財政政策難以有效地帶動企業投資和居民消費。
五、政策空間評價
中央高度重視宏觀政策的可持續性，多次強調保持宏觀政策連續性穩定性可持續性。如果政策空間不足，很難保持宏觀政策的可持續性。因此，報告對政策空間進行前瞻性評估。
貨幣政策空間仍較為充裕。2021年央行先後兩次全面降准，金融機構加權平均存款準備金率降至8.4%，比2020年底下降1個百分點。其中，大型金融機構的存款準備金率處於11.5%的水平，未來仍然具有一定降准空間。2021年央行的各項政策利率基本保持不變，7天OMO逆回購利率維持在2.2%，1年MLF中標利率維持在2.95%，政策利率水平仍高於美日歐等發達經濟體，央行的降息空間較為充裕。雖然美聯儲可能在2022年進入加息周期，但是絕大多數主要經濟體的政策利率將維持在低位，這使得中國央行降息的可操作空間較大。
財政政策空間略有增加。國家資產負債表研究中心數據顯示，三季度末中國政府部門債務率比2020年末下降了0.1個百分點。國際清算銀行（BIS）數據也顯示，二季度末中國政府部門債務率比2020年末下降了0.6個百分點。可見，當前中國財政政策空間略有增加。不過，中國需要為未來預留一定的寶貴財政政策空間，因為老齡化的不斷推進以及社會保障體系的不斷完善，都將會進一步增加中國政府部門的財政壓力。
六、預期管理評價
預期管理指通過加強與公眾的信息溝通來引導公眾預期，從而提高宏觀政策的調控效率。不同於西方國家的預期管理僅局限於貨幣政策，中國特色預期管理廣泛應用於整個宏觀經濟治理體系之中，包括貨幣政策的短期預期管理、中央通過年末召開的中央經濟工作會議與年初政府工作報告實施的年度預期管理、中央通過定期制定經濟發展五年規劃與遠景目標所實施的長期預期管理。根據宏觀政策“三策合一”新理論框架，將短期預期管理、年度預期管理與長期預期管理相結合，能夠更好地提高宏觀政策的整體調控效率。
短期預期管理方面，2021年貨幣政策預期管理繼續改善，但仍有進步空間。貨幣政策的透明度進一步提升，表現為經濟信息透明度與操作信息透明度的提升。經濟信息透明度方面，央行繼續加強對經濟形勢與重要經濟問題的分析，引導公眾形成對經濟運行的理性預期。操作信息透明度方面，央行構建了常態化的貨幣政策溝通機制，並形成了多元化的貨幣政策溝通方式，更好地釋放了貨幣政策信號。不過，關於降准等一些非常態化的重要操作，前瞻性指引還有所不足。
年度預期管理方面，2020年底召開的中央經濟工作會議與2021年的政府工作報告較好地發揮了預期引導作用。從現實情況看，GDP增速、CPI漲幅、城鎮調查失業率等關鍵指標均處於設定目標範圍內。
長期預期管理方面，《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》對未來5年和15年的經濟增長目標進行了前瞻性指引。比如，未來5和15年的經濟增長路徑要按照到2035年人均國內生產總值達到中等發達國家水平進行規劃，由此更好地引導公眾對中國經濟發展的長期預期。
七、政策協調性評價
從理論上看，2021年應實施積極的財政政策+穩健偏寬鬆的貨幣政策+偏緊的宏觀審慎政策的政策組合，從而更好地完成穩增長與防風險的雙重任務。實際操作過程中，各政策之間進行了較好地協調，但仍有進一步改善空間。貨幣政策與財政政策可以更好地協調，從而更加充分地熨平產出缺口與潛在增速缺口，減輕經濟下行壓力。這也有助於增強金融體系的穩定性，提升宏觀審慎政策的防風險效果，從而有利於宏觀政策更好地實現經濟與金融雙穩定目標。
中國需要加強穩定政策、結構政策與增長政策三者的協調，實現宏觀政策“三策合一”，從而更好地應對三重壓力。貨幣政策和財政政策等穩定政策的核心任務是擴大總需求，以應對需求收縮的壓力。結構政策的核心任務是應對供給衝擊所帶來的結構性壓力。增長政策的核心任務是提升長期經濟增長動力，增強公眾信心，以應對預期轉弱的壓力。秉持宏觀政策“三策合一”的新調控思路，促使穩定政策、結構政策與增長政策加強協調、形成合力，才能夠更好地應對中國經濟發展所面臨的三重壓力。
八、2022年宏觀政策的總體思路
2021年，在多項宏觀政策的共同努力下，中國經濟增速繼續保持全球領先，構建新發展格局邁出新步伐，高質量發展取得新成效。而且，2021年宏觀政策操作在多個方面顯著改善，包括優化了就業目標、提高了金融體系對實體經濟的資金支持力度、改進了財政資金對民間投資的帶動效果、提升了貨幣政策操作的經濟信息透明度與操作信息透明度等。
2022年，面對三重壓力，在落實中央經濟工作會議精神基礎上，創新與完善宏觀調控，以進一步改善宏觀調控的整體效果。一是可增設核心CPI目標值和潛在增速缺口等重要指標，進一步提高宏觀政策目標設定的合理性。二是適當加大貨幣政策和財政政策的力度，以熨平產出缺口與潛在增速缺口。尤其要加快財政政策的執行進度，落實好中央經濟工作會議提出的加快支出進度要求。三是在充分發揮中國特色年度預期管理和長期預期管理的同時，進一步加強貨幣政策短期預期管理，特別是加強貨幣政策的前瞻性指引。四是從“三策合一”視角加強政策之間的協調配合，有機統籌中央經濟工作會議的七大政策組合。宏觀政策要著力穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間，保持社會大局穩定。
來源：經濟參考報 作者:陳彥斌 陳小亮 劉哲希（作者分別系：中國人民大學研究生院常務副院長、國家經濟學教材建設重點研究基地執行主任，中國社會科學院經濟研究所副編審，對外經濟貿易大學國際經濟貿易學院副教授）
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