文章指出，逆風之時，利率並軌的趨勢力量穩步增強。面對中國經濟的內外部壓力，深化改革將是唯一的破局之鑰。2019年，在“穩增長”和“防風險”壓力的倒逼之下，利率並軌改革的全局意義不減反增，而政策成本則有望系統性地降低。
第一，“穩增長”層面，全局意義增強。2018年，四次定向降准連續落地，但是“寬貨幣”向“寬信用”的傳導依然乏力。其原因固然眾多，但至少有兩點歸因於利率並軌的未完待續。
其一，雖然存貸款基準利率已逐步退出“利率錨”的角色，但是央行尚未在貨幣市場確立新的基準利率。因此，市場被迫從逆回購、SLF、MLF、TMLF等不同渠道、不同期限的操作中猜測政策意圖。而由於央行需要兼顧“穩增長”和避免“大水漫灌”，因此上述信號時常相互衝突，造成了政策解讀不清，擴大了穩定市場預期的難度。
其二，在政策傳導的終端，信貸市場利率仍以存貸款基準利率為隱性引導，抑制了信貸利率的市場化、差異化定價。在經濟下行壓力增大、風險偏好降低的背景下，商業銀行貸款意願的順周期性，難以通過差異化地提高信貸利率中的風險溢價進行適度對衝，從而加劇了中小微企業的融資瓶頸。有鑒於此，加速推進利率並軌，疏通政策信號從貨幣市場向信貸市場的傳導路徑，將是助力實現“寬信用”的因時之舉。
第二，“防風險”層面，政策成本減弱。
從外部來看，自第一輪中美經貿問題磋商以來，市場風險偏好漸次修復，叠加2019年美聯儲加息步伐大概率放緩，因此2019年人民幣匯率有望在雙向波動中回歸長期穩態。由此，外部匯率風險對內部利率傳導的壓力預計將明顯舒緩，為利率傳導機制的重大改革提供了較為充裕的空間。
從內部來看，2018年“防風險”攻堅戰初具成效，“銀保合併”推動了穿透式監管全覆蓋，有效抑制影子銀行的擴張和金融風險的跨行業、跨市場傳染。2019年銀行理財子公司進入營運階段，有望構建銀行業表內業務和表外業務之間的防火墻，使得表內業務的風險管理更加強韌。由此，作為中國金融系統的支柱，中國銀行業的風險緩衝墊正在增強，更易於平滑和消化“利率錨”新舊切換的短期衝擊。
文章表示，逆風之時，利率並軌進程中的降息選擇。綜合上述分析， 2019年中國經濟的“穩增長”壓力不會中斷利率並軌的既定路線。相反，得益於技術條件和趨勢力量的優化，利率並軌的步伐有望總體加快。
具體而言，2019年兩方面的舉措值得期待。其一，新的“利率錨”提速顯現。根據我們此前研究，利率並軌後，位於貨幣市場的R007或DR007有望成為新的基準利率。2019年，把握“利率落差”收窄的機遇，央行有望強化公開市場操作對R007和DR007的預調微調，凸顯其作為未來基準利率的政策效能。其二，舊的“利率錨”繼續淡化。市場利率定價自律機制和大額存單利率上限的潛在約束有望逐步放寬，從而削弱存貸款基準利率對信貸市場的隱性引導。
有鑒於此，2019年，伴隨多輪降准，央行有望適時下調公開市場操作利率，以引導貨幣市場利率的穩定下行，從而保持流動性的合理充裕。相較之下，重返舊路、下調存貸款基準利率的可能性不高。
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