但2021年的情形則與2020年發生了顯著變化，因為實體世界已經開始複甦，中國則率先收緊貨幣，出現了流動性拐點。那麼，資本世界的貨幣流動性放緩，甚至部分流向實體世界。原油價格是資本世界的“通脹之錨”，實體世界複甦越強勁，對資本世界的資產估值似乎越不利。
既然這輪牛市主要不是靠盈利增長驅動的，而是估值水平提升驅動的，那麼，在經濟複甦的背景下，由原油等大宗商品漲價推高的通脹預期，顯著抬升了市場的無風險利率水平，進而就會拉低估值區間。
通脹不是加息理由
貨幣當局的利率政策通常是基於對未來經濟的變化預期去考慮，利率要與經濟增速的變化趨勢相一致，而物價的波動主要受供需關係影響，短期性因素較多。這輪全球經濟的複甦是因為疫情好轉和財政、貨幣政策寬鬆的共同結果，但並沒有解決疫情前各國存在的結構性問題。一方面，2020年全球經濟債務率水平大幅上升，2020年三季度美國、歐元區和日本非金融部門槓杆率水平較2019年底分別提高36.8個百分點、28.1個百分點和36.3個百分點；另一方面，正如前文中所述，全球貧富差距也在繼續擴大。2021年經濟反彈之後，2022年可能重歸需求乏力的低增長中。因此，把通脹作為加息的理由並不充分。
就美國而言，人們對於疫苗普及後美國經濟的快速恢復抱有很大期待。但至少目前來看，美國經濟中佔比接近70%的服務消費整體仍在低位徘徊，服務業的就業狀況也不理想，從事服務崗位工作的失業率仍超過10%，不僅遠高於疫情前的個位數水平，也顯著高於製造業崗位工作的失業率水平。而且即使等到疫情對於經濟的限制解除，服務業的完全恢復可能也需要一個過程，並不是一蹴而就的事情。
因此，美聯儲對於經濟的呵護意願依然較強，強調“實現充分就業還有很長的路要走”，不僅關注於勞動力市場的整體狀態，也注意到失業在結構方面存在的問題。
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