豬肉帶動食品漲價
觀察歷史上人行在貨幣政策執行報告中對於通脹壓力的表述，基本可以劃分為在通脹讀數不高時提前警惕通脹上行風險，以及通脹讀數已經走高的背景下提示當下通脹壓力兩種類型。而人行在兩種表述後採取的政策措施也存在一定的分化。
回顧2000年至今的五輪通脹周期中，人行在貨政報告提前預警後貨幣政策的實施情況，可以發現除去2019年開始的一輪周期外，人行通常會採取上調存款準備金率、提升貸款基準利率等手段進行收緊操作。2019年的通脹結構相對特殊，非洲豬瘟對於豬肉市場形成短期的脈衝式衝擊，食品項漲價成為這一輪通脹的主導因素。考慮到豬瘟衝擊偏短期，這一階段人行在貨政報告中反復提及“不存在長期通脹或通縮的基礎”，而隨著新冠疫情衝擊顯現，貨幣政策以寬鬆為主。其餘案例中，後續一個季度人行通常在加息與加存款準備金率兩項政策中二選一，但也有同時推進兩種政策的情況。
總體而言，人行提示通脹風險後初步採取一定緊縮操作較為常見，但是這取決於人行對於通脹壓力的判斷，以及當下經濟發展的核心矛盾。2015年至2018年供給側結構性改革，以及海外大宗商品漲價引起的PPI上行階段，人行並未加存款準備金率和提升基準利率，而2019年至2020年人行在綜合考慮豬通脹的不可持續性，以及疫情對於需求端的衝擊後果，最後選擇了寬貨幣而非緊貨幣，可見提示通脹並非完全等同於收緊貨幣政策。但倘若通脹上行壓力已經較為明顯，則人行採取緊縮政策可能性較大。結合筆者對於海外管控放開後核心通脹壓力的回顧，預計本輪防疫優化影響下，核心通脹也會進入溫和上行區間。而明年上半年豬價上行或帶動食品項漲價，兩項通脹壓力叠加下人行操作或趨於保守。
通常情況下，人行在貨幣政策執行報告中預警後續通脹風險的時間段，長債利率多數情況下以上行為主。2008年前人行貨幣政策以控制通脹為主要目標，因此10年國債利率走勢基本和CPI同比走勢一致，而人行貨幣政策報告中提示通脹往往出現在一輪通脹上行周期的起步階段，因此債市後續大幅走熊較為常見。後續隨著貨幣政策目標多元化，長債利率不再和CPI同比走勢保持完全一致。
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