中評社香港9月14日電／大公報今日刊發中銀證券全球首席經濟學家管濤題為《美激進加息會招來大衰退嗎﹖》的文章，全文如下：
先是通脹暫時論被證偽，再是通脹見頂論破產，美聯儲被迫轉向追趕式加息，到今年7月份連續四次加息，是1980年以來最快且最陡峭的加息周期。美聯儲主席鮑威爾繼上月底傑克遜霍爾年會發表講話後，9月8日又重申：“歷史強烈地警告過我們，不要過早放鬆貨幣政策。”當即，CME（芝加哥商品交易所）反映加息預期的美聯儲觀察工具顯示，9月份加息0.75厘的概率升至80%以上。
兩年前的傑克遜霍爾年會上，鮑威爾宣布，為了支持勞動力市場和經濟復甦，美聯儲的新策略是形式靈活的“平均通脹目標制”，希望通脹在一段時間內“平均”增長2%，將允許通脹率“適度”高於2%。美聯儲官網同步發布了相關聲明。這是2012年底以來，對前瞻性指引的貨幣政策框架進行的一次大調整。
縱容通脹 自食苦果
前瞻性指引是指，央行提前向市場釋放出貨幣政策走向的信息，以引導市場預期，使得市場預期與央行的引導預期一致。美聯儲對前瞻性指引的使用始於2003年互聯網泡沫破滅後，盛行於2008年金融危機爆發後，但措辭通常比較模糊。直到2012年12月，美聯儲進一步明確了前瞻性指引的內容，宣稱至少在三個條件得到滿足時維持低利率，即失業率高於6.5%、未來一兩年的通脹預期不超過2.5%，以及長期通脹預期保持穩定。
2020年8月份的調整，向市場傳遞了美聯儲通脹容忍度增加，可能在很長時期內不會考慮加息的信號。這主要是擔心新冠疫情衝擊引發的通縮效應。從日本和歐洲的經驗看，通縮環境下，貨幣政策將掉入流動性陷阱。有鑒於此，美聯儲前主席伯南克在2008年全球金融海嘯爆發後，大膽啟用了零利率和量化寬鬆等非常規貨幣政策工具。2020年3月，新冠疫情演變成全球大流行後，鮑威爾也果斷啟用了零利率和無限量寬。這兩次操作都是力挽狂瀾，為兩位主席和美聯儲贏得了崇高的聲譽。
股神巴菲特常說：“模糊的正確遠勝於精確的錯誤。”鮑威爾也有過類似的表態。2020年10月初，他曾表示，美國經濟復甦尚未完成，政策支持過多造成的風險要小於支持過少，即使最終證明實際政策行動超出了需要，那也不會白費力氣──經濟復甦將更強勁、更快。言下之意，即使政策做多了，大不了就是經濟過熱。由此可見，美聯儲對於通脹抬頭是有思想準備的，甚至樂見其成。
去年4月份起，美國CPI通脹持續爆表。6月份，美聯儲利率決議發布的點陣圖還把加息時間設定在2023年底之前。同年8月底傑克遜霍爾年會演講時，鮑威爾披露美聯儲或會從年內開始縮減購債，卻表示這距首次加息時間尚遠。當日，美股大漲、美元跳水。
眼下美國CPI通脹已到了8%至9%，聯邦基金利率卻還在2.25厘至2.50厘，美聯儲嚴重落後於市場曲線。這不單純是因為美聯儲對新冠疫情引發的供應鏈擾動出現了誤判，也不是因為沒有預見到突如其來的俄烏衝突。更重要的是，兩年前引入平均通脹目標制，本身就廢棄了格林斯潘、伯南克時期美聯儲貨幣政策“穩物價先發制人”的傳統，美聯儲才會心存僥倖，給貨幣寬鬆尋找各種藉口。
今年7月份，歐央行一次性加息0.5厘，為11年來首次加息，且一舉就終結了8年之久的負利率時代。9月份，歐央行又背對背加息0.75厘，為史上最大幅度的加息。之後，歐央行行長拉加德表示，由於通脹始終保持在過高水平，且可能未來一段時間內高於所設定目標，歐央行將“在接下來的幾次會議上”繼續加息。
歐洲加息 冒險之舉
此前，歐央行一直非常猶豫，試圖盡可能長時間地維持負利率政策，直至經濟取得實質性復甦。然而，歐元區調和CPI（HICP）同比增速自去年7月份超過2%以來，到今年8月份已飆升至9.1%；核心HICP同比增速自去年11月份突破2%以來，到今年8月份升至4.3%。這將以穩物價為己任的歐央行逼到了“牆角”。
日本央行比較幸運。今年4月份以來，日本CPI和核心CPI同比增速連續超過2%，但到7月份分別僅為2.6%和2.4%，通脹仍屬溫和。所以，日本央行還可以好整以暇地用“通脹不穩固”為藉口，堅守收益率曲線控制（YCC），表示需要看到工資和物價上漲的良性循環。
歐央行則明知不可為而為之。7月份議息會議後，拉加德澄清加息是應對通脹風險加劇的無奈之舉，同時指出歐元區經濟活動正在放緩。9月份二度加息後，歐央行主要再融資利率僅為1.25厘，遠低於8月份歐元區的平均通脹率，以及德國（8.8%）、意大利（9.0%）、西班牙（10.3%）等國的通脹率。
8月份，歐元區HICP和核心HICP差值高達4.8個百分點，反映了地緣政治博弈下，能源價格飆升的衝擊。進入9月份以來，電價和天然氣價格仍然高企，市場預計歐元區通脹未來幾個月可能升至兩位數。面對能源危機帶來的不確定性，歐元區及區內主要經濟體德國、意大利、西班牙等7、8月份連續兩個月製造業PMI（採購經理人指數）跌破榮枯線。
若持續加息，讓經濟前景惡化，歐元區或將陷入衰退，同時歐元區正在積極推動“價格管制＋財政補貼”的能源紓困措施，這將增加歐洲政府債務負擔。若爆發經濟、債務“雙重危機”，將進一步弱化歐元國際影響力。這是歐央行加息之後，歐元兌美元匯率依然屢屢跌破平價，跌至20年新低的重要原因。
聯儲收水 經濟遭殃
今年上半年美國經濟環比折年率連續負增長，出現了技術性衰退，但同比折年率分別增長3.5%和1.7%。特別是勞動力市場依然非常強勁，給了美聯儲緊縮的底氣。今年前7個月，非農職位空缺率平均為7.0%，較2015至2019年均值高出2.9個百分點；前8個月，失業率平均為3.7%，較2015至2019年均值低0.7個百分點。
8月26日和9月8日鮑威爾兩次公開演講，強調美聯儲將汲取歷史教訓，堅持加息，直至大功告成，但這必然是荊棘之路：
首先，面對綜合因素導致的高通脹，美聯儲只能作用於需求側，不能解決供給側問題。若供給鏈修復緩慢、能源價格高企，美聯儲需要製造一場衰退，才可能收斂供需缺口，抑制物價上漲。事實上，儘管8月份日均布倫特原油價格較6月份高點回落了19.1%，但同比依然增長41.2%。往前看，銅油比下降、全球經濟放緩，將拉低油價，但地緣政治衝突加劇卻會推高油價，未來國際油價走向依然高度不確定。而且，目前美國核心CPI通脹也不低，通脹有從商品向服務擴散之勢。
其次，兩個通脹螺旋正在蓄力，美國通脹的韌性不容小覷。目前美國通脹40年一遇，其短端通脹預期和薪資上漲速度也是幾十年一遇。面對較高的通脹脫錨風險，美聯儲大概率會是矯枉過正。從零利率、量寬等非常規貨幣政策退出，美聯儲本身缺乏經驗。日前鮑威爾也坦言，美聯儲從未明確將其政策與任何特定公式掛鈎。鑒於貨幣政策的滯後效應，面對貨幣緊縮的各種不確定性後果，一旦美聯儲已經存了容忍經濟衰退的念想，最終衰退如期而至也算是“求仁得仁”了。
再次，引入平均通脹目標制後，貨幣政策透明度降低，美聯儲存在市場溝通的難題。特別是美聯儲最近一再強調以犧牲增長和就業為代價控通脹，不排除引發預期自我實現的經濟衰退。與前輩沃爾克相比，鮑威爾還面對高債務槓桿和高資產價格兩座“大山”。美聯儲操作稍有不慎，既可能觸發由經濟危機引爆的金融危機，也可能觸發由金融危機引爆的經濟危機。
8月26日鮑威爾“放鷹”之後，美股進行了一波調整，美元指數也屢創新高。9月6日至9日，美股反彈、美指回落，顯示金融市場階段性地完成了對美聯儲緊縮的重新定價。上次，美聯儲容忍通脹超調，結果招來了高通脹。這回，美聯儲準備容忍經濟衰退，會不會又是大衰退呢？果真如此，則美國經濟和市場尚難言底。 |
