中評社北京7月26日電／據國際金融協會(IIF)最新公布的數據，2019年1季度末，中國債務與GDP之比(宏觀杠杆率)已經超過了300%，達到303.6%，中國債務約占全球債務總額的15%。這進一步引發了外界對於中國債務風險與金融穩定性的擔憂。而之前，官方的表述基本上是宏觀杠杆率高速增長勢頭已經得到初步遏制。這樣一種反差，很容易引起市場的混亂甚至恐慌。中國社會科學院國家資產負債表研究中心(CNBS)長期關注中國債務水平並定期發布季度杠杆率數據，有必要對此問題做出正面回應。
首先，IIF所公布的債務，既包含非金融三大部門(實體經濟)的債務，也包括金融企業的債務，這與通常意義上的宏觀杠杆率算法有所區別。根據國際清算銀行(BIS)、國際貨幣基金組織(IMF)等機構的慣例，在統計宏觀杠杆率時一般只涉及實體經濟的三大部門，即居民部門、非金融企業部門和政府部門，並不包含金融企業的債務。其原因主要有三點：一是加入金融機構債務會存在重複計算的嫌疑。在大部分國家中，金融機構以商業銀行為主，而商業銀行債務的最主要組成部分是存款，存款一般都是由貸款所派生出來的。商業銀行對非金融企業發放一筆貸款的同時，也形成了非金融企業在商業銀行的存款，二者大小相等。前者是企業的債務，應計算到非金融企業杠杆率中去；而後者是金融機構的債務，不應重複計算。二是金融機構的債務規模較大，將其與實體經濟部門的債務混在一起會弱化這一指標的含義。金融企業的債務除了與實體經濟貸款相對應的存款，還包括金融債券、銀行同業資產、各類銀行理財產品，以及由外匯占款所派生出的存款。將這些債務規模都加在一起，一般都會超過實體經濟債務的總和，從而使得加總的規模失去應有含義。三是金融企業負債端的一些項目難以區分是債務還是股權。一些非銀行金融機構及影子銀行負債端的項目具有複雜的性質，很難說清是否屬於債務。例如還存在一些剛性兌付的產品(如銀行理財)，雖然形式上不是債務，但本質與債務類似。基於以上原因，金融企業債務一般並不與實體經濟部門的債務加總在一起。
從IIF的數據來看，2019年1季度末，金融企業債務與GDP之比為43.0%，且這一比例自2017年去杠杆以來還在不斷上升，相比2017年1季度末的40.5%上升了2.6個百分點。這一數據也表達出了三個重要推論：一是IIF所計算金融企業債務與GDP之比貢獻了43.0%，如果去掉這部分債務，則2019年1季度末實體經濟債務與GDP之比(宏觀杠杆率)應為260.5%，這與國際清算銀行(BIS)所公布的數據完全一致，與國家資產負債表研究中心(CNBS)估算的數據(248.8%)相差不大。二是IIF公布數據中所顯示出的債務與GDP之比上升，有一部分是由於金融企業債務上升引致的。從2017年1季度至2019年1季度，全部債務與GDP之比上升了9.8個百分點，其中金融企業上升了2.6個百分點，剩餘7.2個百分點才是實體經濟貢獻的。三是IIF所公布的金融企業債務水平並非金融企業的全部債務，而僅是其一部分。很明顯，如果計算金融企業全部債務的話，無疑會大於實體經濟杠杆率(BIS口徑下的260.5%)。可以推斷這一規模並未包含存款，而是金融機構除存款外其他債務的一部分。經我們的測算，2019年1季度末，全部金融債券規模為20.8萬億，與GDP之比為22.7%，金融機構同業存款規模10.0萬億，與GDP之比為11.0%，二者合計33.7%。因此IIF所公布的金融企業債務很可能是這二者之和，並加上金融機構其他一些債務。我們認為這一估算金融企業債務規模的方法意義有限，很難反映真實的杠杆率水平。
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