三、新三板“寶刀未老”，依然在直接融資領域發揮重要作用
1月底，科創板細則出台，承載著中國新經濟、新技術振興的使命。科創板的制度設計吸取了創業板和新三板的教訓，規則有較大創新。
外界有一種觀點認為，科創板將“替代”新三板，成為中小企業融資的“主戰場”。但從中央近期表態來看，新三板的融資作用將繼續得到發揮。
中共中央辦公廳、國務院辦公廳2月14日印發的《關於加強金融服務民營企業的若干意見》指出：“穩步推進新三板發行與交易制度改革，促進新三板成為創新型民營中小微企業融資的重要平台。”
此次印發的《關於促進中小企業健康發展的指導意見》指出：“深化發行、交易、信息披露等改革，支持中小企業在新三板掛牌融資。”
中辦、國辦兩次印發的意見都專門強調了新三板在民營和中小微企業直接融資方面的作用。
科創板是中國股票市場改革的試驗田，同時也是多層次資本市場的重要組成部分，但主要服務對象是科技型、創新性企業。新三板和科創板在企業篩選標準方面有區別，對於科技創新屬性不是那麼強的中小微型企業，未來股權融資可能還是主要依賴於新三板。同時，新三板的發行、交易、信息披露等制度也有望迎來改革。科創板和新三板將發揮協同作用，而不是替代作用。
四、本輪加杠杆的主體是民營和小微企業
從3月PMI數據顯示，大小企業分化程度顯著收斂，大企業PMI回落0.4至51.1，小企業PMI大幅回升4.0至59.3，為近5個月最高值。大小企業PMI之差已經回落至近年來的較低水平。
從3月PMI看，黨中央、國務院從2018年下半年以來出台的一系列支持民營和小微企業發展的政策，可能已經取得初步效果。這表明監管層確實抓住了2018年經濟下行的主要矛盾——嚴監管、緊信用造成的金融收縮。因此，支持小微企業融資的政策抓住了制約經濟發展、市場活力的“卡脖子”問題，對於經濟發展是有利的，效果已逐步開始顯現，經濟失速下滑風險減弱。
2008年全球金融危機以來，為了穩增長，先後加杠杆的主體包括地方政府、國企、房地產企業。2019年政府工作報告提出穩杠杆和結構性去杠杆，我們認為監管層的態度是對於地方政府、國企要堅持去杠杆特別是去隱性杠杆，而對於民企則允許適度加杠杆。
因此，這一輪加杠杆的主體是民營和小微企業。但由於民企的缺乏抵押、擔保能力較差、追償難度較大，與傳統銀行體系邏輯相悖，民企加杠杆從各國來講難度都是最大的，遠非政府、居民加杠杆可比，我們認為經濟出現V型反彈的可能性也很低，對經濟過度樂觀同樣不可取。
五、注重穩增長和防風險的平衡，警惕運動式放貸造成新的金融系統風險
小微企業融資難、融資貴問題是世界性的難題，說明這一問題的形成不僅僅是因為中國金融市場制度不健全，也包括了市場化的因素：小微企業經營失敗風險較高、抗風險能力較弱、抵質押物較少，意味著風險溢價必然高於大型企業，銀行等傳統金融機構放貸意願低。
從監管層出台的政策來看，既包括市場化的政策（如激勵相容的考核機制、降低風險溢價的一系列舉措、科創板的推出），也包括行政性的指標要求（比如“兩增兩控”、30%增速要求）。
在此過程中，需要高度注重穩增長和防風險的平衡，不能以犧牲風險控制底線投放信貸資源。如果支持小微企業融資變成了一場運動競賽，小微企業融資的增長的代價會是金融體系信用風險的快速累積，從而形成新的風險隱患。
銀保監會相關負責人此前也強調，要平衡好支持民營企業發展與防範金融風險的關係，銀行不得組織運動式的信貸投放，要遵循經濟金融規律。這不僅考驗監管的智慧，也意味著銀行需要盡快完善風控體系和信用風險定價機制。
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